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马钢股份:行业景气支撑,自我升级放量

发布时间:2017-07-26    研究机构:长江证券

挣脱同质化束缚,业绩反弹优于行业平均水平

随着2016 年全行业需求反弹叠加改革护航,行业景气渐起,我们发现,公司业绩反弹幅度不断超出市场预期,先是去年成功扭亏为盈,其中板材、长材毛利率分别增加16.91、11.28 个百分点,再是今年1 季度又实现史上最高的单季度9.02 亿归母净利,显著优于行业均值水平。虽然钢铁此类大宗行业的产品同质化属性,致其业绩与行业景气紧紧联结,但或许,周期行业的力量也有边界,增量部分也应可能是公司自身出现了积极的变化所致。

ROE 一改颓势,毛利率改善首当其冲

公司ROE 自2016 年一改前期弱于行业均值水平颓势,在20 家普钢公司中处于前30%,其中用Q1 业绩年化所得ROE 为17.44%,弹性之大不可谓不惊艳。根据杜邦分析法,拆分出对ROE 增长贡献最大因素,发现应为销售净利率改善。2017 年Q1 净利率上涨至5.20%,创2007 年以来历史新高, 同时也远高于行业同期净利率3.32%。更进一步来看,由于公司期间费用率长期低于行业均值,压缩空间有限,因此公司净利率回升,更应归功于毛利率改善。那么,决定毛利率的收入与成本端,各自又出现了哪些变化?

产品结构优化增效收入,成本下降夯实毛利空间

年初至今以螺纹为首的长材毛利空间巨大,这对于近半产能为长材的公司而言,利好颇多;而收入端增效的另一关键,在于板材产品结构往高端化发展附加值得到提高,叠加板材下半年有望随着汽车行业上行迎来强势窗口,届时公司将凭借板材占比更多的产品布局,收入端获益更多。至于此前一直为劣势所在的成本端,在公司采取逐步退出部分成本高、效率低的产线,减少从业人员等措施后,吨钢折旧、吨钢人员薪酬等成本大项得到有效控制,平均吨钢成本从11-15 年的4181.87 元降至2016 年的3097.31 元,效果显著

相对盈利,估值仍有上行空间

周期情绪高亢,低估值优质股自然会受到更多关注。按照1 季度业绩简单年化,2017 年全年ROE 将达到17.44%,为2005 年以来最高水平;而从估值来看,若按总市值除以当年净利润来计算PE(2017 年净利润按Q1 净利润年化),公司当前PB 和PE 分别为1.69 和9.69,分别处于2000 年以来历史分位64.77%和34.15%。估值与盈利水平错位匹配较为明显,未来修复预期强烈。从公司ROE 分位与PB 分位差值位居全行业第三出发,目前静态估值处于行业低水平,由此构筑股价安全边际,而弹性也同样值得期待。

预计公司2017、2018 年EPS 为0.43 元、0.44 元,维持“买入”评级。

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